Монетарна політика та її функції, занряддя

Монетарна політика

Центральний банк формує банківські резерви, які є його вимогами до комерційних банків. Сукупність готівки в обігу та резервів комерційних банків називають грошовою масою, яку також позначають як гроші центрального банку.

Банківські резерви зазвичай приносять мінімальний дохід або не приносять його взагалі. Готівка, що зберігається в банківських сховищах, не генерує відсотків. Залишки на рахунках у центральному банку також, як правило, не приносять процентного доходу. Таким чином, банки, як і домогосподарства та фірми, стикаються з альтернативною вартістю зберігання грошей. Ця вартість — це дохід, який міг би бути отриманий від інших активів, наприклад, від надання кредитів або придбання цінних паперів, від якого доводиться відмовлятися. Якщо рахунки в центральному банку не приносять відсотків, то для банку не має значення, чи тримає він резерви у вигляді готівки, чи у формі депозитів. Однак, коли центральний банк виплачує відсотки за резервами, комерційні банки прагнуть мінімізувати обсяг готівки, враховуючи транзакційні витрати на конвертацію депозитів у готівку. Банківські резерви є засобом, яким банки обмінюються між собою.

Існують дві основні причини, чому комерційні банки накопичують резерви: обережність та законодавчі вимоги.

По-перше, банкам необхідно мати достатньо ліквідних коштів для задоволення потреб клієнтів, які знімають гроші зі своїх рахунків. Для цього вони використовують готівку в касі або депозити в центральному банку. Крім того, банкам потрібен механізм для проведення міжбанківських платежів від імені клієнтів. Такі розрахунки здійснюються шляхом переказу коштів між рахунками банків у центральному банку.

По-друге, банки зобов'язані тримати резерви згідно із законом. У багатьох країнах банки, які приймають депозити, повинні зберігати певну частку цих депозитів у формі резервів. Ця частка, відома як норма резервування, є одним із регуляторних зобов'язань і зазвичай встановлюється як відсоток від депозитів. Резервні норми значно відрізняються між країнами, хоча спостерігається загальна тенденція до їх зниження.

Взаємозв'язок між депозитами та банківськими резервами, зумовлений як обов'язковими вимогами, так і обережністю, дає банкам можливість впливати на пропозицію грошей. Коли банки створюють нові депозити, їм потрібно збільшувати обсяг резервів у центральному банку. Щоб регулювати пропозицію грошей, центральний банк впливає на доступність, обсяг та вартість резервів. Цей зв'язок між депозитами та резервами називають грошовим мультиплікатором, який показує співвідношення між грошовою масою та цільовими грошовими агрегатами.

Хоча центральний банк може впливати на грошову масу, він не має прямого контролю над банківськими резервами. Рішення про те, яку частину грошової маси тримати у вигляді готівки, приймають фізичні та юридичні особи. Більше того, центральний банк зацікавлений не стільки в контролі над самими резервами, скільки в контролі над загальною грошовою масою або грошовими агрегатами. Тому більш точним показником є мультиплікатор грошової маси, який пов'язує грошову масу з відповідним грошовим агрегатом.

Мультиплікатор грошової маси має тенденцію до зменшення, коли зростає норма резервування або коли населення збільшує обсяг готівки на руках.

Зменшення мультиплікатора відбувається тому, що конвертація банківських депозитів у готівку діє як відтік, що виснажує резерви комерційних банків. Існують й інші канали відтоку, які мають подібний ефект і пояснюють відносно високі мультиплікатори в деяких країнах. Витікання також відбувається, коли кошти розміщуються в небанківських фінансових установах, які не мають права створювати гроші або працюють за 100-відсоткової резервної норми. Гроші можуть також мігрувати за кордон, іноді у значних обсягах.

Наприклад, обсяг готівки в США є досить значним. У 1989 році сукупна готівка перевищила 250 млрд доларів США, що становило приблизно 1000 доларів на кожного мешканця. Однак, за оцінками, середня американська родина тримає лише близько 125 доларів готівкою на людину. Голова Федеральної резервної системи висловлював думку, що половина всієї готівки США перебуває за межами країни.

Деякі країни мають нульові або символічні резервні норми. У Великобританії, наприклад, ця норма становить 0,45%. Вона була офіційно запроваджена для покриття операційних витрат Банку Англії. Коли у 1981 році від вищих резервних вимог відмовилися, існували певні побоювання (досить незвично, але не серед банкірів), що темпи кредитування та створення депозитів ще більше прискоряться. Насправді, такі країни, як Швейцарія, Бельгія, Нідерланди та Люксембург, які не мають резервних вимог, вважаються абсолютно надійними юрисдикціями для відкриття банківських рахунків.

Резервні вимоги мають кілька наслідків. Спочатку вони були запроваджені для зниження ризиків у банківській системі. Згодом вони забезпечили центральному банку участь у процесі створення грошей. І, нарешті, вони стали інструментом центрального банку для контролю над пропозицією грошей.

Існує кілька способів, за допомогою яких центральний банк може контролювати резерви комерційних банків, і різні країни використовують різні підходи. Однак принцип, що лежить в їх основі, є спільним.

Звідки домогосподарства та фірми отримують гроші, необхідні для зростаючого обсягу операцій? Вони позичають їх у банків. Коли банки надають кредити, їхня потреба в резервах зростає. Оскільки центральний банк є єдиним емітентом резервів, він має вирішальний вплив на їхню доступність та вартість. Щоденна монетарна політика полягає в тому, що центральний банк забезпечує комерційні банки резервами, необхідними для розширення кредитування.

Центральні банки, як правило, мають портфель державних боргових зобов'язань, іноземної валюти та інших активів, які вони використовують для проведення операцій з комерційними банками. Зазвичай центральний банк купує цінні папери у комерційного банку та зараховує кошти на його рахунок. Це збільшує резерви банку і є процесом створення грошей центральним банком. Центральний банк може також здійснювати протилежну операцію, продаючи цінні папери комерційним банкам. Такий продаж зменшує резерви банків та їхні депозити.

Отже, центральний банк може впливати на пропозицію банківських резервів через операції на відкритому ринку. Цей метод є пріоритетним для поточного регулювання в США, Японії та дедалі більше в континентальній Європі. Відкритий ринок можна уявити як мережу фінансових посередників (комерційні банки, страхові компанії, іноді великі корпорації), які торгують цінними паперами, прийнятними для купівлі та продажу центральним банком.

Щодня одні комерційні банки мають надлишок резервів, тоді як інші відчувають їхній дефіцит. Відкритий ринок дозволяє учасникам торгувати цими резервами, надаючи та отримуючи позики на дуже короткі терміни (ніч, день, тиждень, місяць). Процентна ставка за цими операціями постійно змінюється, врівноважуючи попит і пропозицію. Це найкращий індикатор стану грошового ринку, оскільки вона визначає, скільки банки стягуватимуть зі своїх клієнтів. Цю ставку називають ставкою грошового ринку.

Центральний банк є одним із активних учасників відкритого ринку. Оскільки він є єдиним постачальником «товару», яким торгують, він може постійно впливати на ринок або навіть контролювати його. Часто центральний банк діє на ринку дистанційно, через дилерів та брокерів. Банк втручається анонімно, щоб не впливати на очікування інших учасників. Це підвищує ефективність впливу центрального банку на відкритий ринок. Через свої інвестиції центральний банк може безпосередньо визначати обсяг власних зобов'язань і, відповідно, грошову масу. Мультиплікатор при цьому змінюється.

У більшості європейських країн частіше використовується інший метод, хоча сучасна практика поступово еволюціонує в бік операцій на відкритому ринку. Замість встановлення грошової маси, центральний банк визначає процентну ставку, за якою він проводить операції з комерційними банками. За цією ставкою, яка може змінюватися в будь-який час, центральний банк забезпечує практично будь-який обсяг резервів, якого потребують комерційні банки. Операції можуть здійснюватися безпосередньо або через міжбанківський ринок, який нагадує відкритий ринок, за винятком того, що процентна ставка є фіксованою. Цей метод називають дисконтним кредитуванням або редисконтуванням. Назва походить від того, що позики центрального банку часто оформлюються у вигляді векселів або цінних паперів приватного сектору, які комерційні банки продають центральному банку зі знижкою, і він стає новим кредитором за цими векселями. Процентна ставка за такими позиками називається обліковою ставкою, хоча може існувати кілька ставок залежно від типу цінного паперу, що використовується як застава. У деяких країнах, наприклад у Франції та Німеччині, існують квоти на обсяг векселів, які банки можуть переобліковувати. Навпаки, ФРС США активно використовує «моральні заклики», щоб уникнути редисконтування, віддаючи перевагу постачанню ліквідності через операції на відкритому ринку.

Основна відмінність між операціями на відкритому ринку та редисконтуванням полягає у ставці, за якою комерційні банки позичають у центрального банку. Центральні банки, як правило, використовують у відносинах з комерційними банками як операції на відкритому ринку, так і облікову ставку, але з різним акцентом на тому чи іншому методі. У будь-якому випадку, центральні банки повинні підтримувати обидві процентні ставки досить близько одна до одної, щоб уникнути масового переміщення коштів з одного ринку на інший.

Коли центральний банк встановлює резервні вимоги, зміна норми резервування може слугувати додатковим інструментом монетарної політики. Якщо норма обов'язкових резервів зростає з 10% до 12% при незмінній пропозиції резервів, то обсяг депозитів повинен зменшитися приблизно на 20%. Цей рішучий захід не лише стримує комерційні банки від надання нових кредитів, але може навіть змусити їх вимагати дострокового погашення існуючих позик. Оскільки такий крок може призвести до значних витрат, норму резервування зазвичай змінюють лише незначною мірою.

Центральний банк також може надавати позики безпосередньо уряду. Він кредитує урядовий рахунок, створюючи нову грошову масу. Коли уряд використовує ці кошти для оплати товарів та послуг, гроші надходять у комерційну банківську систему через отримувачів урядових платежів. Ці кошти зараховуються на рахунки в комерційних банках. Купівля казначейських векселів на відкритому ринку або редисконтування досягають того ж результату опосередковано. Цю сучасну версію впливу друкарського верстата називають монетизацією державного боргу.

Незважаючи на всю свою владу над грошовим ринком, центральний банк часто стикається зі складними дилемами. У довгостроковій перспективі він прагне підтримувати низькі або помірні темпи зростання грошової маси для контролю над інфляцією.

У короткостроковому періоді центральний банк може контролювати або процентну ставку, або пропозицію грошей, але не обидві змінні одночасно.

Це є основним джерелом труднощів у проведенні монетарної політики. Щоб продемонструвати свою стурбованість інфляцією, центральні банки з 1970-х років почали встановлювати грошові орієнтири. Вони заздалегідь, зазвичай на рік, оголошують цільові темпи зростання грошової маси для обраного грошового агрегату. Банки повинні прогнозувати економічні та фінансові умови країни, оскільки і реальний ВВП, і процентна ставка впливають на попит на гроші. У короткостроковому періоді непередбачувані обставини можуть змусити їх зосередитися на процентній ставці, а не на оголошених цільових показниках. Наприклад, коли Банк Англії помилково намагався утримувати низьку процентну ставку, в той час як економіка швидко зростала, а дерегулювання фінансової системи призвело до значного збільшення попиту на гроші у 1986 році. Грошова маса зростала майже на 20% щорічно при незмінній низькій процентній ставці, що вважається основною причиною високої інфляції у 1989-1990 роках.

На монетарну політику також можуть впливати зовнішні валютні ринки. Як відомо, центральний банк накопичує зарубіжні активи. Що відбувається, коли ця стаття його балансу змінюється, і чому центральний банк конвертує свої активи в іноземну валюту?

Центральні банки часто використовують свої зарубіжні активи для інтервенцій на валютних ринках з метою впливу на валютний курс. Щоб запобігти номінальному знеціненню, центральний банк купує власну валюту, витрачаючи частину зарубіжних активів. І навпаки, щоб запобігти зростанню курсу, центральний банк продає власну валюту та купує зарубіжні активи. Наприклад, Банк Франції, як член європейського валютного механізму, був зобов'язаний продавати франки та купувати німецькі марки, коли валютний курс падав нижче FF3.279/DM, або купувати франки та продавати німецькі марки, якщо курс зростав вище FF3.4305/DM. Коли Франція платить за французькі франки німецькими марками, відбуваються дві речі: в активі балансу зменшується обсяг зарубіжних активів; у пасиві зменшується грошова маса, оскільки національна валюта вилучається з обігу.

Існує значна подібність між інтервенціями на валютному та грошовому ринках. Обидва ринки впливають на грошову масу та на активну частину балансу центрального банку. Ця подібність відображає потенційний конфлікт між контролем за грошовим обігом та контролем за валютним курсом.

Центральний банк фінансує дефіцит державного бюджету в одних країнах безпосередньо, а в інших — опосередковано через інтервенції на грошових ринках. Пряме фінансування означає, що міністерство фінансів виписує чеки на центральний банк, безпосередньо позичаючи кошти і, таким чином, створюючи грошову масу. Результат не відрізняється від монетизації боргу, коли центральний банк купує казначейські векселі. Обидва методи називають сеньйоражем. Ця назва походить із середньовіччя, коли місцеві феодали, які мали право карбувати монети, таємно псували золоті монети. Сеньйораж був значним джерелом доходів у 1970-ті роки, які характеризувалися високою інфляцією. В останні роки його значення зменшилося.

Фінансування урядових дефіцитів шляхом емісії грошей не слід плутати з інфляційним податком. Інфляційний податок роз'їдає реальну вартість номінальних активів. Номінальні активи, серед яких основні — це гроші, не захищені від інфляції. Реальні ж активи пристосовують свою вартість та дохідність до інфляції. Вигода уряду від інфляційного податку полягає в тому, що два його найбільші зобов'язання зазвичай є номінальними: грошова маса та державний борг. Якщо інфляція не передбачена, інфляційний податок перерозподіляє дохід у межах приватного сектора, завдаючи збитків власникам номінальних активів і приносячи вигоду позичальникам. Однак, якщо інфляція точно передбачена, номінальна процентна ставка зростає, захищаючи борг від інфляційного податку. Тоді інфляційний податок падає лише на реальні залишки.

Спокуса для урядів вдатися до інфляційного фінансування (інфляційного податку) є значною. Оскільки центральні банки відповідають за контроль над інфляцією, їхній інстинкт відмовлятися від фінансування дефіцитів державного бюджету є загальновідомим. Не дивно, що уряди постійно намагаються контролювати центральний банк. У деяких країнах центральні банки мають вищий ступінь незалежності від уряду.

Знаряддя монетарної політики

Центральний банк регулює пропозицію грошей у національній економіці, тобто проводить монетарну політику, використовуючи інструменти прямого та непрямого регулювання. Основними інструментами прямого регулювання пропозиції грошей, які найчастіше застосовуються в країнах з перехідною економікою та тих, що розвиваються, є: обмеження обсягів кредитування певних галузей; пряме регулювання процентних ставок; лімітування обсягів кредитів для окремих банків. Ці інструменти є ефективними лише в короткостроковому періоді: вони дозволяють запобігти надмірному створенню грошей банками.

Однак тривале застосування інструментів прямого регулювання пропозиції грошей має негативні наслідки для розвитку національної економіки: знижується рівень конкуренції між банками, підривається посередницька функція банків, спотворюється структура банківських кредитів тощо. Тому в розвинутій ринковій економіці переважно використовуються інструменти непрямого регулювання пропозиції грошей, до яких належать операції на відкритому ринку, зміна облікової процентної ставки та зміна норми резервування.

Застосування непрямих інструментів монетарної політики передбачає наявність розвинутого грошового ринку. Їхня перевага полягає в тому, що вони дозволяють банкам розподіляти кредитні ресурси відповідно до потреб ринку. Використовуючи інструменти непрямого регулювання грошового обігу, центральний банк не має безпосереднього контролю над пропозицією грошей, оскільки вона включає депозити, які створюють комерційні банки. Непрямі інструменти коригують величину пропозиції грошей, впливаючи на надлишкові резерви або грошовий мультиплікатор.

Операції на відкритому ринку. Ці операції є найважливішим інструментом, за допомогою якого центральний банк контролює пропозицію грошей. Як уже зазначалося, операції на відкритому ринку — це купівля центральним банком державних цінних паперів (облігацій) у населення, фірм чи банків або продаж їм цих паперів з метою змінити величину або структуру резервів комерційних банків і, отже, пропозицію грошей. Але як же купівля та продаж державних цінних паперів впливають на надлишкові резерви комерційних банків?

Припустімо, що центральний банк купує державні цінні папери. Їх можна купити у населення, фірм або комерційних банків, але в усіх випадках результат однаковий: резерви комерційних банків збільшуються. Якщо, наприклад, центральний банк купує державні цінні папери у комерційних банків, то він оплачує ці папери, збільшуючи резерви комерційних банків на суму купівлі. Тому баланс центрального банку та баланси комерційних банків зміняться так:

Баланс центрального банку

У результаті цієї операції цінні папери перемістяться від комерційних банків до центрального банку. Тому перед цінними паперами у підрозділі «Активи» балансу комерційних банків стоїть знак мінус, що означає зменшення їхньої кількості. І навпаки, перед цінними паперами у підрозділі «Активи» балансу центрального банку стоїть знак плюс.

Центральний банк оплачує купівлю цінних паперів у комерційних банків, збільшуючи їхні резерви. Тому у балансі комерційних банків перед резервами стоїть знак плюс. Це означає, що резерви комерційних банків збільшилися, а отже, зросла їхня здатність надавати позики.

Якщо ж центральний банк купує цінні папери у фірм чи населення, вплив цієї операції на резерви комерційних банків є аналогічним. Річ у тім, що населення або фірми, продавши цінні папери, збільшують свої вклади в банках, а водночас і фактичні резерви комерційних банків. Загалом, коли центральний банк купує цінні папери на відкритому ринку, резерви комерційних банків збільшуються. Якщо банки надаватимуть у позику більше грошей, то пропозиція грошей у національній економіці зросте.

Продаж центральним банком цінних паперів комерційним банкам зменшує їхні резерви. Купуючи цінні папери, комерційні банки виписують чеки на свої вклади, тобто на резерви у центральному банку. Центральний банк ураховує чеки і відповідно зменшує резерви комерційних банків. Тому зміни у балансі центрального банку та балансах комерційних банків виглядатимуть так:

Баланс центрального банку

Знак мінус перед резервами у підрозділі «Активи» комерційних банків вказує на їх зменшення; можливості до створення комерційними банками грошей звужуються. Продаж центральним банком державних цінних паперів населенню чи фірмам спричиняє аналогічний результат. Отже, коли центральний банк продає цінні папери на відкритому ринку, резерви комерційних банків зменшуються. Зменшення резервів комерційних банків спричиняє зменшення пропозиції грошей у національній економіці.

Постає запитання: що спонукає населення або комерційні банки продавати державні цінні папери або купувати їх? З теми 6 нам відомо, що ціна облігацій і процентна ставка перебувають у зворотній залежності. Якщо центральний банк купує державні облігації, попит на них зростатиме. Ціна облігацій також зростатиме, а процентна ставка знижуватиметься. Підвищення ціни облігацій і зниження процентної ставки спонукатимуть комерційні банки, фірми чи домогосподарства продавати їх центральному банкові. І навпаки, коли центральний банк продає державні облігації, їхня пропозиція зростає, що знижує ціну облігацій і підвищує процентну ставку на них. Це стимулює комерційні банки та населення купувати державні облігації.

Операції на відкритому ринку поділяють на два види: динамічні та захисні. Динамічні операції спрямовані на зміну обсягу резервів і грошової бази. Захисні операції мають на меті нейтралізувати впливи інших чинників, що можуть змінити пропозицію грошей у національній економіці.

Прикладом захисних операцій є угоди про зворотний викуп (їх часто називають «репо»). Такі угоди передбачають, що центральний банк купує цінні папери за умови, що продавець викупить їх через короткий період часу, — як правило, менш ніж за тиждень. Операції «репо» чинять лише тимчасовий вплив на обсяг банківських резервів — після їх завершення цей обсяг встановлюється на попередньому рівні. Якщо центральний банк хоче здійснювати тимчасовий продаж цінних паперів на відкритому ринку, то він укладає угоди про їх продаж-купівлю («зворотне репо»). За цих угод центральний банк продає цінні папери, а покупець погоджується продати їх назад центральному банкові у близькому майбутньому.

Прикладом динамічних операцій є угоди у формі «аутрайт», які означають остаточну купівлю чи продаж центральним банком цінних паперів з негайною їх оплатою. Ці операції мають на меті остаточно змінити пропозицію грошей у національній економіці.

Облікова ставка. Як нам уже відомо, процентну ставку, за якою центральний банк надає позики комерційним банкам, називають обліковою, або дисконтною. Позики центрального банку комерційним банкам називають дисконтними позиками. Ці позики надаються комерційним банкам на короткий період часу: по-перше, для підтримання їхніх обов'язкових резервів на необхідному рівні, по-друге — для підтримання ліквідності комерційних банків у ситуації «навали на банк».

Отримуючи дисконтну позику, комерційний банк передає центральному банкові виписане на себе зобов'язання, що гарантоване певною заставою — здебільшого державними цінними паперами, що належать позичальникові. Боргове зобов'язання банку-позичальника є активом для центрального банку, що записується в активах балансу центрального банку як позики комерційним банкам. Водночас у пасивах його балансу буде збільшено резерви комерційних банків. Для комерційного банку його боргове зобов'язання є пасивом і записується у його балансі як «Позика в центрального банку». Оскільки позики у центрального банку не вимагають жодних обов'язкових резервів, уся сума позики є надлишковими резервами. Дисконтні позики відображаються у балансах центрального банку і комерційних банків так:

Баланс

Отже, отримання комерційними банками позик у центрального банку збільшує їхні резерви та здатність до кредитування.

Центральний банк контролює обсяг позичених у нього комерційними банками коштів через облікову ставку. Зниження облікової ставки заохочує комерційні банки до отримання додаткових резервів через позики у центрального банку. Кредити комерційних банків на основі цих позик збільшують пропозицію грошей. Підвищення облікової ставки знеохочує дисконтні позики і, отже, стримує збільшення пропозиції грошей у національній економіці.

Однак результати від зміни облікової ставки залежать не від центрального банку, а від комерційних банків. Якщо, наприклад, облікову ставку знижено, але небагато банків хочуть взяти дисконтні позики, то це може не вплинути на резерви банків і пропозицію грошей. Обсяг позик у центрального банку визначається не лише рівнем облікової ставки, а й вартістю отримання позики з альтернативних джерел, зокрема рівнем процентної ставки на міжбанківському ринку. Якщо процентна ставка на цьому ринку нижча за облікову, то обсяг позик комерційних банків у центрального зменшується.

Наслідки зміни облікової ставки досить невизначені для національної економіки, бо центральний банк не може точно передбачити обсяг кредитів, які візьмуть у нього комерційні банки. Загалом зміна облікової ставки здебільшого сигналізує про наміри центрального банку щодо майбутньої монетарної політики.

Норма резервування. Центральний банк може впливати на здатність створювати гроші, змінюючи норму резервування. Підвищення норми резервування збільшує величину обов'язкових резервів, що їх повинні зберігати банки. Інакше кажучи, надлишкові резерви переводяться в обов'язкові, що зменшує здатність комерційних банків до створення грошей через надання позик. Водночас підвищення норми резервування означає зменшення розміру грошового мультиплікатора, а це ще більшою мірою звужує пропозицію грошей.

Зниження норми резервування зменшує обов'язкові резерви, переводячи їх у надлишкові, що збільшує здатність банків створювати гроші через надання позик. Водночас зростання розміру грошового мультиплікатора посилює цю здатність комерційних банків.

Отже, норма резервування впливає на здатність банківської системи створювати гроші за двома напрямами. По-перше, вона змінює величину надлишкових резервів комерційних банків. По-друге, вона змінює розмір грошового мультиплікатора.

Зміна норми резервування є дуже сильним знаряддям впливу на пропозицію грошей. Тому центральний банк використовує цей засіб порівняно рідко. Річ у тім, що підвищення цієї норми може спричинити раптові труднощі банків з низькими наднормативними резервами. Часта зміна норми резервування вимагала б від комерційних банків підтримувати значний рівень резервів, щоб мати змогу у будь-який момент виконати підвищені резервні вимоги. Це зменшувало би прибутки банків, оскільки наднормативні та обов'язкові резерви не приносять процента.

З усіх знарядь монетарної політики у розвинутій ринковій економіці найважливішими, безперечно, є операції на відкритому ринку, які мають кілька значних переваг. По-перше, центральний банк повністю контролює обсяг операцій на відкритому ринку, тоді як, наприклад, він може заохочувати брати дисконтні позики, але не може контролювати їхній обсяг.

По-друге, операціям на відкритому ринку притаманна гнучкість. Якщо виявлено помилки у проведенні операції на відкритому ринку, то центральний банк може негайно змінити цю операцію на протилежну. Крім того, державні цінні папери можна продавати у великих або малих кількостях, і вплив цього знаряддя на резерви банків буде негайним.

По-третє, операції на відкритому ринку порівняно зі зміною норми резервування працюють витонченіше. Річ у тім, що зміна норми резервування може різко позначитися на прибутках банків, тоді як операції на відкритому ринку не впливають помітно на прибутковість банків.

Цілі та завдання монетарної політики

Центральний банк використовує знаряддя монетарної політики для стабілізації національної економіки, зокрема для досягнення таких цілей:

1) економічне зростання;

2) високий рівень зайнятості;

3) стабільний рівень цін;

4) стабільність на фінансових ринках;

5) стабільність процентних ставок;

6) стабільний курс національної валюти.

Хоча багато із цілей монетарної політики збігаються (наприклад, висока зайнятість поєднується із економічним зростанням), але окремі суперечать одні одним. Так, досягнення стабільного рівня цін часто не відповідає таким цілям, як стабільність процентних ставок і високий рівень зайнятості у короткостроковому періоді. Річ у тім, що коли національна економіка перебуває у фазі піднесення і безробіття зменшується, то процентні ставки та інфляція можуть піднестися. Якщо, наприклад, центральний банк хоче не допустити зростання процентних ставок і купуватиме державні облігації, що підвищуватиме ціни на них і знижуватиме процентні ставки, то пропозиція грошей збільшуватиметься і темпи інфляції зростатимуть. З іншого боку, якщо центральний банк уповільнить зростання грошей, щоб стримати темпи зростання цін, то у короткостроковому періоді і процентні ставки, і безробіття можуть зрости. Отже, він має вибирати між протилежними речами.

Однак центральний банк не може прямо досягти поставлених цілей: наприклад, підвищити рівень зайнятості чи знизити темпи інфляції. Він має три основні знаряддя, використання яких може відчутно вплинути на національну економіку. У конкретній ситуації центральний банк вибирає набір змінних, певного рівня яких потрібно досягти, щоб реалізувати поставлені цілі. Їх називають проміжними змінними, або проміжними завданнями; до них належать грошові агрегати (М₁ чи М₂) та короткострокові та довгострокові процентні ставки, які прямо пов'язані з рівнем зайнятості та цін.

Проте центральний банк не може прямо впливати і на проміжні змінні за допомогою своїх трьох знарядь монетарної політики. Тому він вибирає ще конкретніший набір змінних, які називають поточними змінними, або поточними завданнями. До них належать грошові агрегати (грошова база) і агрегати резервів (наприклад, власні резерви, що становлять різницю між резервами та дисконтними позиками), а також процентні ставки (наприклад, ставка на векселі скарбниці).

За становищем проміжних і поточних змінних можна судити про ефективність реалізації вибраної центральним банком стратегії.

Проведення монетарної політики ускладнюється тим, що центральний банк не може одночасно стабілізувати і процентні ставки, і пропозицію грошей. Щоб зрозуміти це твердження, спочатку з'ясуємо, чому намагання стабілізувати пропозицію грошей веде до втрати контролю за зміною процентних ставок. Припустімо, що центральний банк хоче стабілізувати пропозицію грошей. Тому у моделі ринку грошей криву пропозиції грошей зображено у вигляді вертикальної лінії (М/Р)^S(рис.1). Центральний банк очікує, що крива попиту на гроші перебуває у положенні L(i₁, Y₁). Проте ця крива коливатиметься у певному інтервалі, наприклад від L(і₂, Y₂) до L(i₃, Y₃) — унаслідок несподіваних збільшень або зменшень обсягів національного виробництва або змін у рівні цін. Отже, реалізація завдання щодо стабілізації пропозиції грошей означає, що процентні ставки коливатимуться.

Припустімо тепер, що центральний банк хоче стабілізувати процентну ставку, оскільки її коливання негативно впливають на інвестиційні видатки, а через мультиплікатор видатків — на всю національну економіку (рис.2). При цьому він сподівається, що крива попиту на гроші перебуватиме у положенні L(і₁,Y₁), а процентна ставка — на рівні i₁. Проте крива попиту переміщуватиметься унаслідок змін в обсягах виробництва або рівні цін. Якщо, наприклад, ця крива переміститься вліво у положення L(і₂, Y₂), тоді процентна ставка опуститься нижче рівня i₁ і ціна облігацій зросте. Щоб стабілізувати цю ставку на рівні i₁ центральний банк, наприклад, продаватиме облігації доти, доки пропозиція грошей не зменшиться до (М/Р)₂^S, за якої процентна ставка перебуває на рівні i_1.

Якщо ж крива попиту переміщуватиметься у положення L(і₃, Y₃) і процентна ставка повзтиме вгору, то центральний банк може стабілізувати процентні ставки, купуючи державні облігації, що не допустить зниження цін на облігації. Центральний банк купуватиме облігації доти, доки пропозиція грошей не збільшиться до (М/Р)₃^S, а процентна ставка не встановиться на рівні i₁. Як бачимо, стабілізація процентних ставок передбачає зміну пропозиції грошей.

Отже, центральний банк завжди стоїть перед дилемою: на чому зосереджуватися — на стабілізації процентних ставок чи на контролі за пропозицією грошей. Суворе дотримання першого завдання спричиняє коливання пропозиції грошей. І навпаки — стабілізація пропозиції грошей означає коливання процентних ставок. Тому центральний банк мусить вибрати одну з поточних змінних (наприклад, грошову базу чи процентні ставки на державні облігації), проводячи монетарну політику. У зв'язку з цим можливі три основні варіанти такої політики, за яких центральний банк визначає нахил кривої пропозиції грошей.

По-перше, це монетарна політика, поточним завданням якої є підтримання певного рівня процентних ставок. У цьому разі пропозиція грошей у національній економіці коливатиметься. Зі збільшенням попиту на гроші їхня пропозиція зростатиме; і навпаки, зі зменшенням попиту — звужуватиметься. Інакше кажучи, пропозицію грошей центральний банк регулює так, щоб підтримати певний рівень номінальної процентної ставки. У моделі грошового ринку цей напрям монетарної політики графічно можна зобразити у вигляді горизонтальної кривої пропозиції. Якщо за критерій брати пропозицію грошей, то цю монетарну політику можна назвати гнучкою.

По-друге, це монетарна політика, метою якої є підтримання в національній економіці стабільної величини пропозиції грошей. У цьому разі пропозиція грошей у моделі грошового ринку зображується у вигляді вертикальної кривої. Зі збільшенням попиту на гроші процентна ставка у цьому варіанті зростатиме. І навпаки, зі зменшенням цього попиту вона знижуватиметься. Таку монетарну політику можна назвати жорсткою.

По-третє, існує проміжний варіант монетарної політики. Цьому варіантові відповідає висхідна крива пропозиції грошей (рис.11.3). У цьому разі зі зміною попиту на гроші змінюється і їхня пропозиція. Проте величина зміни пропозиції грошей недостатня, щоб утримувати процентну ставку на незмінному рівні. Тому зі збільшенням попиту на гроші зростають і пропозиція грошей, і процентна ставка. І навпаки, зі зменшенням попиту на гроші зменшується пропозиція грошей і знижується процентна ставка.

Вибір варіанту монетарної політики залежить від причин змін попиту на гроші. Якщо збільшення попиту на гроші пов'язане з інфляційним зростанням цін, то центральний банк застосовує жорстку монетарну політику, яка стримує зростання пропозиції грошей.

Залежно від характеру впливу на основні макроекономічні змінні — обсяг національного виробництва, рівні інфляції та безробіття — економісти розрізняють два види монетарної політики — стимулювальну і стримувальну.

Політику, що спрямована на обмеження зростання цін у національній економіці, називають стримувальною монетарною політикою, або політикою «дорогих грошей». Цю політику центральний банк може проводити, продаючи державні цінні папери на відкритому ринку, збільшуючи норму резервування та підвищуючи облікову ставку. Ці заходи, як відомо, зменшують резерви комерційних банків або розмір грошового мультиплікатора, а отже пропозицію грошей, а відтак сукупні видатки, що стримує темпи зростання цін. За стримувальної монетарної політики крива пропозиції грошей вертикальна або дуже крута. Політику, що спрямована на підвищення рівня зайнятості, і, відповідно, на прискорення економічного зростання, називають стимулювальною монетарною політикою, або політикою «дешевих грошей». Для збільшення сукупних видатків, щоб залучити незайняті ресурси, центральний банк повинен збільшити пропозицію грошей. Цього він може досягти через купівлю цінних паперів на відкритому ринку, зниження облікової ставки або зменшення норми резервування. За стимулювальної монетарної політики крива пропозиції грошей є положистою, або висхідною.

У перехідних економіках значення монетарної політики як одного з механізмів регулювання національної економіки безперервно зростає.

Як відомо, центральний банк не може прямо впливати на основні макроекономічні змінні. Він може досягати поставлених цілей лише через проміжні та поточні змінні. Тому монетарна політика має досить складний механізм впливу на національну економіку, який називають передавальним механізмом монетарної політики.

Основний потік макроекономіки виділяє такі основні ланки передавального механізму монетарної політики у короткостроковому періоді:

1) зміна величини реальної пропозиції грошей (М/Р)^S унаслідок проведення центральним банком відповідної монетарної політики;

2) зміна процентних ставок;

3) зміна сукупних видатків, передовсім інвестиційних, у відповідь на зміну процентних ставок; зміна сукупних видатків унаслідок зміни валютного курсу під впливом зміни процентних ставок; зміна сукупних видатків унаслідок ефекту багатства, зумовленого зміною процентних ставок;

4) зміна основних макроекономічних змінних — реального ВВП, рівня зайнятості та рівня цін унаслідок зміни сукупних видатків.

Отже, між зміною пропозиції грошей і вибраними макроекономічними показниками лежить складний передавальний механізм. Зміна процентних ставок у національній економіці відбувається через зміну портфеля активів економічних суб'єктів. Якщо, наприклад, внаслідок стимулювальної монетарної політики на руках в економічних суб'єктів виявилося більше грошей, ніж їм потрібно, то вони купують інші види активів, зокрема облігації. Це спричиняє підвищення цін на облігації, а відтак зниження процентних ставок.

Рівень зміни процентних ставок залежить від нахилу кривої попиту на гроші. Якщо у національній економіці попит на гроші дуже чутливий до зміни процентних ставок (спадна крива попиту на гроші є положистою), то внаслідок збільшення пропозиції грошей процентна ставка знизиться на незначну величину.

Зі зміною процентної ставки змінюватимуться сукупні видатки. Найсильніше на зміну процентної ставки реагують інвестиційні видатки. Споживчі видатки також реагують на зміну процентних ставок, але значно слабше.

Вплив змін процентної ставки на інвестиційні видатки є вагомим тоді, коли на грошовому ринку відбулося помітне зниження процентної ставки. За інших рівних умов у цьому разі відбудеться збільшення сукупного попиту за рахунок розширення інвестиційних видатків, а відтак і збільшення обсягу національного виробництва. Схематично вплив зниження процентних ставок унаслідок збільшення пропозиції грошей на обсяг національного продукту можна записати так:

Отже, збільшення пропозиції грошей знижує ринкові процентні ставки, що стимулює збільшення інвестиційних та інших видатків, чутливих до ставок процента. У результаті підвищується сукупний попит, що сприяє зростанню виробництва й зайнятості.

Зменшення пропозиції грошей підвищує процентні ставки, а кредит здорожується. Припустімо, що унаслідок стримувальної монетарної політики процентні ставки помітно зросли. Відтак підприємства коригують свої плани у напрямі скорочення обсягу інвестицій. Політика «дорогих грошей» через звуження сукупного попиту знижує обсяг національного виробництва, доходи, зайнятість і темп зростання цін.

Загалом: що крутіша крива попиту на гроші, то вагоміше будь-яка зміна пропозиції грошей впливатиме на рівноважну процентну ставку. Водночас що положистіша крива інвестиційного попиту, то будь-яка зміна процентної ставки сильніше позначатиметься на обсязі інвестицій. Зміна кількості грошей через ефект процентних ставок найсильніше впливатиме на обсяг національного виробництва, коли крива попиту на гроші відносно крута, а крива інвестиційного попиту — відносно положиста. Зміна пропозиції грошей буде недостатньо результативною, коли крива попиту на гроші буде положистою, а крива інвестиційного попиту — крутою.

З нашого аналізу випливає, що внаслідок монетарної політики змінюється процентна ставка, що позначається на інвестиційних видатках, а відтак і на обсязі національного виробництва. Проте в економіці існує і зворотний зв'язок: рівень ВВП впливає на рівноважну процентну ставку. Річ у тім, що операційний компонент кривої попиту на гроші прямо залежить від рівня номінального ВВП. Це означає, що збільшення ВВП, викликане політикою «дешевих грошей», підвищує попит на гроші, що почасти нейтралізує імпульси «дешевих грошей» до зниження процентної ставки. Політика «дорогих грошей» зменшує номінальний ВВП і водночас звужує попит на гроші та послабляє імпульс до підвищення процентної ставки, спричинений політикою «дорогих грошей».

Монетарна політика, змінюючи пропозицію грошей і процентні ставки, впливає на обмінний курс, а відтак і на основні макроекономічні змінні. Наприклад, збільшення пропозиції грошей та відповідне зниження процентних ставок зменшують попит на національну валюту з боку нерезидентів. У результаті курс національної валюти знижуватиметься. Це сприятиме зростанню експорту та зменшенню імпорту, що збільшуватиме чистий експорт і обсяг національного виробництва.

Результативність монетарної політики обмежується чинниками, що властиві сукупній пропозиції. Використовуючи криву сукупної пропозиції, можна виявити, як зміни сукупних видатків, викликані монетарною політикою, розподіляються між змінами у реальному обсязі виробництва та змінами рівня цін.

Однак якщо економіка досягла рівня повної зайнятості або перевищила його, то збільшення сукупного попиту майже не вплине на обсяг національного виробництва та зайнятість, але істотно підвищить рівень цін. Викладені міркування стосуються впливів монетарної політики на національну економіку у короткостроковому періоді. У довгостроковому ж періоді, як вважають більшість економістів, зміни пропозиції грошей переважно підвищують рівень цін і не впливають на реальний обсяг виробництва, що називають нейтральністю грошей.

Більшість економістів уважає, що добре продумана монетарна політика володіє потужним стабілізаційним потенціалом, який дає змогу подолати збурення в національній економіці, викликані різними зовнішніми і внутрішніми чинниками. Результативність монетарної політики ґрунтується на тому, що у короткостроковому періоді зміни в грошовому секторі економіки справляють вплив на її фізичний сектор. Монетарна політика є досить гнучкою — її можна швидко змінювати. Наприклад, центральний банк може щоденно купувати або продавати державні цінні папери, впливаючи на поточні й проміжні, а відтак і на основні макроекономічні змінні.

Як свідчить економічна історія багатьох країн, ефективність монетарної політики значною мірою залежить від незалежності центрального банку від виконавчої влади, а також від довір'я економічних суб'єктів до його політики. У різних державах центральний банк посідає різне місце у системі влади: в одних він є підрозділом виконавчої влади, а в інших — значною мірою незалежним від її інших гілок. Наприклад, у США керівництво ФРС призначається Президентом на 14-річний термін, і керівництво ФРС не можна відправити у відставку, коли Президент не задоволений його рішенням.

Багато економістів досліджували проблему впливу незалежності центрального банку на ефективність монетарної політики. Вони обчислювали індекс незалежності центрального банку, який ґрунтується на таких показниках, як тривалість повноважень його керівництва, можливості впливу виконавчої влади на правління центрального банку, частота контактів між урядом і центральним банком, межі участі центрального банку у справі кредитування державного сектора, способи розв'язання проблем дефіциту державного бюджету, та інших офіційних характеристиках банку, що зафіксовані у його статуті. Відтак науковці дійшли висновку про наявність залежності між ступенем свободи дій центрального банку і темпом зростання загального рівня цін. Висновок цих досліджень такий: що вищий ступінь незалежності центрального банку, то нижчі темпи інфляції в країні. У країнах з перехідною економікою також простежується подібна закономірність.

Монетарна політика добре працює, якщо немає порушень у її передавальному механізмові, які можуть знижувати або навіть зводити нанівець зусилля її творців. Наприклад, відсутність реакції сукупних видатків на зміну ставки процента розриває зв'язок між коливанням пропозиції грошей та обсягом національного виробництва. Ці збої особливо помітні у країнах з перехідною економікою. У таких країнах інвестори більше реагують на загальний стан макроекономічного середовища, ніж на зміну процентних ставок.

Та й у країнах з розвинутою ринковою економікою проведення монетарної політики стикається з низкою ускладнень. По-перше, зростання рівня відкритості національної економіки означає, що процентна ставка у країні дедалі більше визначається світовою процентною ставкою. Банківництво і фінанси стають глобальною галуззю. Приплив капіталу до країни чи відплив капіталу з неї можуть підірвати її монетарну політику.

По-друге, енергійна політика «дорогих грошей» може зменшити резерви комерційних банків до рівня, за якого банки змушені скоротити обсяги кредитів до небезпечного для економіки. Це створює серйозні труднощі для проведення монетарної політики у фазі спаду. З іншого боку, політика «дешевих грошей» може збільшити надлишкові резерви комерційних банків. До того ж така політика не гарантує, що комерційні банки збільшать позики і пропозиція грошей у національній економіці зросте. Населення та ділові підприємства можуть розладнати плани центрального банку, якщо не братимуть надлишкові резерви у позику.

По-третє, перешкодою, яка ускладнює проведення монетарної політики, є швидкість обігу грошей. Деякі економісти вважають, що швидкість обігу грошей може змінюватися у напрямі, протилежному до змін їхньої пропозиції, що гальмує або нейтралізує зміни у пропозиції грошей, зумовлені монетарною політикою. Під час інфляції, коли здійснюється політика «дорогих грошей», яка обмежує їх пропозицію, швидкість обігу грошей може збільшитися, що може збільшити видатки, а відтак і сукупний попит. Річ у тім, що сукупні видатки можна розглядати як пропозицію грошей, помножену на швидкість їхнього обігу. Зменшення пропозиції грошей буде нейтралізовано зростанням швидкості їхнього обігу і навпаки, коли здійснюються заходи для збільшення пропозиції грошей під час спаду, швидкість обігу грошей може зменшуватися, що стримуватиме збільшення сукупних видатків.

Це явище може зумовлюватися попитом на гроші як активи. Наприклад, політика «дешевих грошей» означає збільшення пропозиції грошей щодо попиту на них і, отже, зниження процентної ставки. Зі зниженням процентної ставки зменшується альтернативна вартість володіння грішми. Тому економічні суб'єкти нагромаджуватимуть більші суми грошей щодо альтернативних активів. Це означає, що гроші повільніше переходять з рук у руки — від домогосподарств до фірм і навпаки, і швидкість обігу грошей зменшується. Політика «дорогих грошей», генеруючи зворотну послідовність подій, може прискорити швидкість їхнього обігу.

Нарешті, вплив монетарної політики на національну економіку може ускладнюватися або навіть тимчасово нейтралізуватися змінами у кривій попиту на інвестиції. Припустімо, що центральний банк за допомогою свого інструментарію підвищує процентну ставку, щоб обмежити сукупний попит і упередити зростання інфляції. Проте ця політика може слабо або й узагалі не вплинути на інвестиційні видатки, якщо функція інвестицій переміщується вправо унаслідок ділового оптимізму або технологічних нововведень, що збільшують граничний продукт капіталу. Тому для недопущення зростання темпів інфляції центральному банкові доведеться різко підвищувати процентні ставки, що може спричинити глибокий спад національної економіки. І навпаки, за значного ділового песимізму у фазі спаду крива інвестиційного попиту може переміщуватися вліво і знизити результативність монетарної політики.