Модель Міллера в теорії структури капіталу

Вступ.

1. Загальна характеристика структури капіталу підприємства.

2. Управління капіталом підприємства та його структурою. Модель Міллера.

2.1. Логіка теорії Модільяні-Міллєра за відсутності податків на доходи юридичних і фізичних осіб.

2.2. Логіка теорії Модільяні-Міллєра з урахуванням податків на доходи юридичних осіб.

Висновки.

Список використаної літератури.

Вступ

Для забезпечення безперебійного процесу фінансування підприємницьких структур, незалежно від їхніх форм власності та організаційно-правового статусу, виникає нагальна потреба у фінансовому капіталі.

Капітал, як економічна категорія, відома ще задовго до його зародження, в умовах переходу країни до ринкових відносин набув нового змісту. Будучи головною економічною базою створення та розвитку підприємства, в процесі свого функціонування він забезпечує інтереси держави, власників та персоналу.

1. Загальна характеристика структури капіталу підприємства

Структура капіталу — це співвідношення власних та позикових фінансових коштів, які підприємство використовує у своїй господарській діяльності.

Структура капіталу, що використовується підприємством, визначає багато аспектів не лише фінансової, але й операційної та інвестиційної діяльності, активно впливаючи на кінцеві результати. Вона впливає на коефіцієнт рентабельності активів та власного капіталу (тобто на рівень економічної та фінансової рентабельності), визначає систему коефіцієнтів фінансової стійкості та платоспроможності (тобто рівень основних фінансових ризиків) і, зрештою, формує співвідношення між прибутковістю та ризиком у процесі розвитку підприємства.

Формування структури капіталу нерозривно пов’язане з урахуванням особливостей кожної з його складових частин.

Власний капітал має такі позитивні особливості:

1. Простота залучення, оскільки рішення щодо збільшення власного капіталу (особливо за рахунок внутрішніх джерел) приймаються власниками та менеджерами підприємства без необхідності отримання згоди інших суб’єктів господарювання.

2. Вища здатність генерування прибутку у всіх сферах діяльності, адже при його використанні не потрібно виплачувати позиковий відсоток у будь-яких його формах.

3. Забезпечення фінансової стійкості розвитку підприємства, його платоспроможності в довгостроковому періоді, а відповідно, і зниження ризику банкрутства.

Водночас йому притаманні такі недоліки:

1. Обмеженість обсягу залучення, а отже, і можливостей суттєвого розширення операційної та інвестиційної діяльності підприємства, особливо в періоди сприятливої кон’юнктури ринку на окремих етапах його життєвого циклу.

2. Висока вартість порівняно з альтернативними позиковими джерелами формування капіталу.

3. Невикористана можливість приросту коефіцієнта рентабельності власного капіталу за рахунок залучення позикових фінансових коштів, оскільки без такого залучення неможливо забезпечити перевищення коефіцієнта фінансової рентабельності діяльності підприємства над економічною.

Отже, підприємство, яке використовує лише власний капітал, має найвищу фінансову стійкість (його коефіцієнт автономії дорівнює одиниці), але обмежує темпи свого розвитку (оскільки не може забезпечити формування необхідного додаткового обсягу активів у періоди сприятливої кон’юнктури ринку) та не використовує фінансові можливості приросту прибутку на вкладений капітал [1, c. 63].

Позиковий капітал характеризується такими позитивними особливостями:

1. Досить широкі можливості залучення, особливо за наявності високого кредитного рейтингу підприємства, залогу або гарантії поручителя.

2. Забезпечення росту фінансового потенціалу підприємства при необхідності суттєвого розширення його активів і зростання темпів обсягу господарської діяльності.

3. Нижча вартість порівняно з власним капіталом завдяки ефекту «податкового щита» (вилучення витрат на обслуговування позикового капіталу з оподатковуваної бази при сплаті податку на прибуток).

4. Здатність генерувати приріст фінансової рентабельності (коефіцієнта рентабельності власного капіталу).

Однак використання позикового капіталу має такі недоліки:

1. Використання цього капіталу генерує найбільш небезпечні фінансові ризики в господарській діяльності підприємства — ризик зниження фінансової стійкості та втрати платоспроможності. Рівень цих ризиків зростає пропорційно зростанню питомої ваги використання позикового капіталу.

2. Активи, сформовані за рахунок позикового капіталу, генерують меншу (за інших рівних умов) норму прибутку, яка знижується на суму виплачуваного позикового проценту у всіх його формах (проценту за банківський кредит, лізингової ставки, купонного проценту по облігаціях, вексельного проценту за товарний кредит тощо).

3. Висока залежність вартості позикового капіталу від коливань кон’юнктури фінансового ринку. У ряді випадків при зниженні середньої ставки позикового проценту на ринку використання раніше отриманих кредитів (особливо довгострокових) стає для підприємства невигідним через наявність дешевших альтернативних джерел кредитних ресурсів.

4. Складність процедури залучення (особливо у великих розмірах), оскільки надання кредитних ресурсів залежить від рішення інших суб’єктів господарювання (кредиторів) і потребує інколи відповідних сторонніх гарантій або залогу (при цьому гарантії страхових компаній, банків або інших суб’єктів надаються, як правило, на платній основі).

Таким чином, підприємство, яке використовує позиковий капітал, має вищий фінансовий потенціал свого розвитку (за рахунок формування додаткового обсягу активів) і можливості приросту фінансової рентабельності діяльності, але більшою мірою генерує фінансовий ризик і загрозу банкрутства (які зростають у міру збільшення питомої ваги позикових коштів у загальній сумі використаного капіталу) [4, c. 137-139].

2. Управління капіталом підприємства та його структурою. Модель Міллера

Кожне підприємство прагне управляти фінансовим капіталом та його структурою, тобто досягти такого співвідношення внутрішніх та зовнішніх джерел коштів, яке б максимально позитивно впливало на досягнення його стратегічних цілей.

Питання управління структурою фінансового капіталу широко висвітлюються в економічній літературі та представлені різними точками зору на вирішення цієї проблеми.

Ф. Модільяні і М. Міллєр (1958 р.) стверджують, що за певних умов ринкова вартість фірми та вартість капіталу не залежать від його структури, а отже, їх не можна оптимізувати, не можна нарощувати ринкову вартість фірми за рахунок зміни структури капіталу.

При обґрунтуванні свого підходу Модільяні і Міллєр встановили ряд обмежень, зокрема:

• передбачається наявність ефективного ринку капіталу, зокрема, безкоштовність інформації, її доступність для всіх зацікавлених осіб, відсутність трансакційних витрат, можливість будь-якого розподілу цінних паперів, раціональність поведінки інвесторів;
• компанії емітують лише два типи зобов’язань: боргові з безризиковою ставкою та акції (ризиковий капітал);
• фізичні особи можуть здійснювати позикові операції за безризиковою ставкою;
• відсутні витрати, пов’язані з банкрутством;
• вважається, що всі компанії належать до однієї групи ризику;
• очікувані грошові потоки являють собою безстрокові ануїтети (тобто зростання доходів не передбачається);
• відсутні податки.

Деякі з цих обмежень навряд чи можна визнати реалістичними, однак подальші дослідження показали, що це не здійснює суттєвого впливу на основні висновки, отримані Модільяні і Міллєром. Крім того, деякі з обмежень були уточнені або зовсім зняті.

Отримані цими дослідниками результати розрізняються залежно від передумови про наявність або відсутність податків на доходи фізичних і юридичних осіб. Розглянемо основні ідеї, сформульовані Модільяні і Міллєром [6, c. 91-93].

2.1. Логіка теорії Модільяні-Міллєра за відсутності податків на доходи юридичних і фізичних осіб

Введемо такі позначення:

РВ_Н — ринкова вартість фінансово незалежної компанії (тобто тієї, що не залучає позиковий капітал);

РВ_З — ринкова вартість аналогічної фінансово залежної компанії;

Р_ВК — ринкова оцінка власного капіталу компанії;

Р_ПК — ринкова оцінка позикового капіталу компанії;

ЧП_Оп — чистий операційний прибуток (прибуток до відрахування процентів та податків);

ВК_Н — вартість власного капіталу фінансово незалежної компанії;

ВК_З — вартість власного капіталу фінансово залежної компанії;

ПК — вартість позикового капіталу;

П_П — ставка податку на прибуток.

Виходячи зі зроблених передумов, Модільяні і Міллєр довели два твердження:

Твердження 1. Ринкова вартість компанії не залежить від структури капіталу і визначається шляхом капіталізації її операційного прибутку за ставкою, що відповідає класу ризику даної компанії:

Твердження 2. Вартість власного капіталу фінансово залежної компанії являє собою суму вартості власного капіталу аналогічної (за доходом та рівнем ризику) фінансово незалежної компанії та премії за ризик, що дорівнює добутку різниці у значеннях вартості власного та позикового капіталу на величину фінансового левериджу:

Ці два твердження якраз і показують, що зміна структури джерел шляхом залучення дешевших позикових коштів не збільшує ринкову вартість компанії, оскільки вигода від залучення дешевого джерела супроводжується підвищенням ступеня ризику і, відповідно, вартості власного капіталу [7, c. 143-145].

2.2. Логіка теорії Модільяні-Міллєра з урахуванням податків на доходи юридичних осіб

У 1963 р. Модільяні і Міллєр опублікували другу статтю, присвячену структурі капіталу, в якій розглянули ситуацію, коли не накладається умова про відсутність податків. У цьому випадку структура капіталу вже впливає на ринкову вартість фірми. Їхні розробки знову представлені у вигляді двох тверджень.

Твердження 1. Ринкова вартість фінансово залежної компанії дорівнює сумі ринкової вартості фінансово незалежної компанії тієї ж групи ризику та ефекту фінансового левериджу, що дорівнює добутку ставки податку на прибуток і величини позикового капіталу в ринковій оцінці:

при цьому очевидно, що значення РВ_Н за відсутності позикового фінансування, що чисельно дорівнює Р_ВК, знаходиться за формулою:

Модель, що задається формулою, іноді називається ідеальною моделлю Модільяні-Міллєра ринкової вартості фінансово залежної компанії, в тому розумінні, що вона побудована за ідеальних умов, які не враховують вплив деяких суттєвих факторів: зростання ризику можливих фінансових ускладнень і витрат, обумовлених агентськими відносинами [2, c. 82].

Твердження 2. Вартість власного капіталу фінансово залежної компанії являє собою суму вартості власного капіталу аналогічної (за доходом та рівнем ризику) фінансово незалежної компанії та премії за ризик, що дорівнює добутку різниці у значеннях власного і позикового капіталу на величину фінансового левериджу з поправкою, яка враховує економію на податках:

За умови наявності податків поява позикових коштів у структурі джерел супроводжується зниженням середньозваженої вартості капіталу, а зростання фінансового левериджу призводить до зменшення СВК. Додатково слідує, що ринкова вартість компанії збільшується зі зростанням фінансового левериджу і теоретично досягає максимуму при 100%-ному фінансуванні за рахунок позикового капіталу. Стосовно вартості власного капіталу, її значення зростає, але меншими темпами, ніж за умови припущень про відсутність податків.

Незважаючи на привабливість та логічність з позиції математичного обґрунтування залежностей між вартістю компанії та структурою її капіталу, теорія Модільяні-Міллєра постійно піддається суворій критиці з боку опонентів, оскільки вона не враховує реальних умов фінансового ринку (наявності діапазону процентних ставок, зростаючого ризику внаслідок залучення позикових коштів, необхідності сплати податкових платежів), що перетворюють фінансову структуру підприємства у важливий фактор впливу на його фінансове положення [5, c. 114-116].

Висновки

Під структурою капіталу розуміють співвідношення власних та позикових коштів, які підприємство використовує в процесі своєї господарської діяльності.

У моделях Модільяні-Міллєра передбачалося, що інвестори і керівництво компанії мають однакову інформацію про перспективи компанії, тобто рішення приймаються в умовах симетричності інформації. Ринку відомі грошові потоки, що генеруються активами компанії, і він може правильно оцінити її капітал. У реальному світі керівництво більш інформоване про інвестиційні можливості та ступінь недооцінки або переоцінки акцій. Ринкові ціни не відображають усю інформацію, інформація не є загальнодоступною, і менеджери можуть давати сигнали ринку через прийняття фінансових рішень (вибір структури капіталу або дивідендної політики). Така ситуація має назву асиметричності інформації і враховується в сигнальних моделях.

Отже, теорія Міллера дає таке визначення: структура капіталу визначається потребами у фінансуванні нових проектів. Менеджери є представниками інтересів існуючих акціонерів і не будуть випускати недооцінені акції. У результаті можлива відмова від ефективних інвестиційних проектів або вибір високого значення фінансового важеля.

Список використаної літератури

1. Буряк Л.Д. Фінансові ресурси підприємства // Фінанси України.— 2000.— №10.— С.63.

2. Воробйов Ю.М. Теоретичні основи фінансового капіталу // Фінанси України.— 2001.— №7.— С.80-88

3. Предпринимательство: учебник для ВУЗов / Под ред. В. Я. Горфинкеля, Г. Б. Поляка, В. А. Швандара.-М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2002.

4. Колот В. М., Покропивний С. Ф. Підприємництво: технологія та стратегія. К.: КДЕУ, 1995.

5. Колот В. М., Щербина О. В. Підприємництво: Навч. – метод. посіб. для самост. вивч. диск. – К.: КНЕУ, 2003.

6. Подсолонко В. А. та ін. Підприємництво – К.: Центр навч. л-ри, 2003.

7. Покропивний С.Ф., Колот В. М. Підприємництво: стратегія, організація, ефективність. - Навч. посібник. – К.: КНЕУ, 1998.